Drei eng mit KI verbundene Aktien schlossen am Montag tiefer: Nvidia verlor 3% und fiel von 216,61 auf 213,48 Dollar, AMD gab 4% beziehungsweise 11,02 Dollar auf 323,61 Dollar ab, und Oracle sank 4% von 172,96 auf 165,96 Dollar.
Der Auslöser lag nicht bei diesen drei Unternehmen selbst. Der Markt reagierte auf Risse in OpenAIs Wachstumserzählung.
Die Zahl lautet 900 Millionen, nicht 1 Milliarde
OpenAIs internes Ziel war eindeutig: ChatGPT sollte bis Ende 2025 mehr als 1 Milliarde Nutzer erreichen. Die tatsächlich genannte Zahl lautet nun: 900 Millionen wöchentlich aktive Nutzer und 50 Millionen zahlende Abonnenten.
Das ist immer noch enorme Reichweite. Gemessen an OpenAIs eigenem Ziel ist es aber ein missed goal, kein beat estimate. Wichtiger ist, dass eine frühere Warnung von CFO Sarah Friar nun mehr Gewicht bekommt: Wenn der Umsatz nicht schnell genug wächst, könnte OpenAI Schwierigkeiten bekommen, künftige Compute-Verträge zu bezahlen.
Damals klang das wie vorsichtige Kommunikation. Jetzt, da das Nutzerwachstum hinter den Erwartungen liegt und die bezahlte Konversion nicht durchstartet, wirken die 2025 geschlossenen Verträge schwerer: 500 Milliarden Dollar mit Nvidia, 300 Milliarden Dollar mit Oracle und 270 Milliarden Dollar mit AMD. Zusammen sind das 1,07 Billionen Dollar, während OpenAIs Jahresumsatz noch im zweistelligen Milliardenbereich liegt.
Am Montag preiste der Markt dieses Tail-Risiko zuerst ein: Wenn OpenAI möglicherweise nicht zahlen kann, muss der Bewertungsaufschlag der Chip-Zulieferer sinken.
Getestet wird die Obergrenze der KI-Investitionen
Das Unbequeme daran: Es geht nicht nur um OpenAI. Die Bewertungen von Nvidia, AMD und Oracle beruhten zwei Jahre lang auf der Annahme, dass Frontier-Modellunternehmen unbegrenzt weiter Rechenleistung kaufen. OpenAI ist der größte Käufer in dieser Geschichte. Wenn seine Wachstumskurve auch nur in der Erwartung abflacht, muss die Nachfragekurve der vorgelagerten Compute-Kette neu gezeichnet werden.
Friars Logik ist heikel, weil Compute-Verträge vorab unterschrieben werden, während die Zahlung auf künftigen Cashflows beruht. OpenAI verpfändet gewissermaßen zukünftige Einnahmen für heutige Kapazität. Die Struktur erinnert in Ansätzen an CDOs vor der Finanzkrise 2008, nur dass GPU-Cluster statt Subprime-Hypotheken als Sicherheit dienen.
Sollte OpenAI eines Tages wirklich nicht zahlen können, wären die Folgen schnell spürbar: Nvidias Backlog sähe weniger belastbar aus, Oracles erwartete Cloud-Vertragserlöse müssten neu bewertet werden, und AMDs MI-Bestellungen könnten sich verzögern oder ausfallen.
Der Ausverkauf könnte dennoch überzogen sein
Danny Vena von Motley Fool hält den Abverkauf für overdone. Die tatsächlichen Geschäftszahlen stützen diese Sicht zumindest teilweise.
| Unternehmen | Umsatzwachstum im Jahresvergleich |
|---|---|
| Nvidia | +73% |
| AMD | +34% |
| Oracle | +22% |
Bei solchen Wachstumsraten wirken Kursverluste von 3% bis 4% stark sentimentgetrieben. Langsameres OpenAI-Wachstum heißt auch nicht, dass KI-Ausgaben verschwinden. Sie können sich verlagern: Google Gemini kommt auf 750 Millionen monatlich aktive Nutzer, Microsoft Copilot auf 150 Millionen Nutzer. Mehr Gemini-Nutzung verbraucht weiter TPU-Kapazität, und wenn TPUs knapp sind, bleiben Nvidia-GPUs die Brücke.
Marktlogik und fundamentale Logik laufen aber nicht immer auf derselben Spur. Eine Phase emotionaler Neubewertung kann länger dauern, als die nüchterne Rechnung nahelegt.
Worauf es als Nächstes ankommt
Das IPO-Szenario für Q4 läuft weiter. Wenn OpenAI dann erneut Finanzdaten unter den Erwartungen meldet, wird die angepeilte Bewertung von 852 Milliarden Dollar härter geprüft.
Sam Altman hat noch Karten in der Hand. GPT-5.5 ist erst seit wenigen Wochen draußen, und Enterprise ChatGPT, Workspace Agents und Codex sollen die Umsatzlücke schließen. Enterprise-ARPU kann um ein Vielfaches über Consumer-ARPU liegen; 5 Millionen zahlende Unternehmenskunden können für die Finanzrechnung wichtiger sein als 100 Millionen kostenlose Verbraucher.
Im nächsten Quartal wird der Markt auf zwei Kennzahlen schauen: zahlende Enterprise-Sitze und den Umsatzanteil von Codex/Agents. Halten diese beiden Linien, bleibt Friars Sorge eine Sorge. Halten sie nicht, werden die 2025 unterzeichneten Compute-Verträge über 1,07 Billionen Dollar zum Gewicht auf OpenAIs Bewertung.
In sechs Monaten dürfte die Antwort sichtbar werden.
Quellen: CocoLoop; Nvidia, AMD, and Other AI Chip Stocks Are Swooning. Blame OpenAI. (The Motley Fool)