今年一月，MiniMax 和智譜 AI 相繼在港交所敲鐘，合計募資超過 11 億美元。當時市場沒有給予太多掌聲——兩家公司都處於大幅虧損狀態，估值邏輯也很難說清楚，OpenAI 都還沒上市。
三個月後回頭看——MiniMax 從發行價漲了 470%，智譜漲了 570%。
港交所今年的科技 IPO 已經創下五年新高。
兩家公司的基本面
先看數字：
| 指標 | MiniMax | 智譜 AI |
|---|---|---|
| 2025 年營收 | 7900 萬美元（+159% YoY） | 1.048 億美元（+132%） |
| 2025 年淨虧損 | 2.5 億美元（調整後） | 6.8 億美元 |
| 海外收入佔比 | 70% | 以國內為主 |
| IPO 募資額 | 6.19 億美元 | 5.6 億美元 |
| 上市首日漲幅 | +109% | +13% |
| 當前漲幅（自 IPO） | +470% | +570% |
兩家公司都處於嚴重虧損狀態，股價卻漲了四五倍。這說明市場買的不是當期利潤，而是這條賽道的長期故事。
MiniMax 的海外收入佔比 70% 這個數字非常關鍵。其主要市場是新加坡和美國，靠海螺 AI 影片生成工具在海外打下了一定的用戶基礎，直接與 Kling、Sora 競爭。智譜則主要服務中國的國有企業和金融機構，兩家走的路徑差異很大。
Moonshot 排在後面
MiniMax 和智譜上市後，Moonshot（Kimi 的母公司）的估值軌跡很有意思：
- 2024 年底：43 億美元
- 2026 年 1 月：完成超過 7 億美元融資，估值達到 100 億美元
- 2026 年 3 月：Bloomberg 報導正在考慮港股 IPO，目標估值 180 億美元
三個月，估值翻了四倍多。
直接推手是 OpenClaw。這個開源 AI agent 平台爆紅後，Moonshot 迅速推出了 Kimi Claw 版本，據報導發布當月銷售額超過了 2025 年全年收入的總和。阿里巴巴和百度也在向 OpenClaw 部署方向發力，整個中國 AI agent 市場突然熱了起來。
但 Moonshot 有自己的隱憂。今年稍早的報導顯示，Kimi 的月活躍用戶從 2024 年 10 月的 3600 萬峰值跌到了 1000 至 1500 萬，跌幅超過 50%。DeepSeek、阿里巴巴、百度追上來後，Kimi 最早靠長上下文建立的差異化已經模糊了。
估值暴漲和用戶流失同時發生，這個組合有點難處理。
為什麼扎堆去香港
中國 AI 公司選擇港交所，不只是因為香港近。
第一，美國市場越來越難。 智譜今年 1 月就被美國列入出口限制名單，華盛頓對中國 AI 公司的態度越來越明確。在此背景下，許多公司主動放棄納斯達克選項。
第二，港交所改了規則。 2023 年港交所推出 18C 條款，允許沒有盈利的科技企業上市。這相當於為早期 AI 公司開了一扇門，不用等到財務轉正才能進入公開市場。
第三，跟著機器人一起排隊。 不只是 AI 公司——宇樹機器人（Unitree Robotics）也在申請 4.2 億美元的港股 IPO。港交所正在變成中國科技公司的優先上市目的地。
Jefferies 分析師 Mohit Kumar 的說法直接：
「我們認為中國是這場科技戰爭的最大贏家——不管是估值層面，還是 AI 普及速度。」
OpenAI 還在排隊
說回 OpenAI——計劃今年 Q4 在納斯達克上市，目標估值超過萬億美元。Anthropic 暫時沒有公布 IPO 時間表。
中國 AI 公司已經比它們早走了一步。MiniMax 上市首日就翻倍，智譜也穩住了，現在股價分別在 IPO 價格的五倍和六倍附近。
這條路走得順不順，現在說還早。但至少可以確認：中國 AI 公司搶在美國同行之前進了公開市場，而且目前來看沒跌破發行價。
這件事本身，已經說明了一些問題。
參考來源：Blazing hot IPOs, an AI agent craze, and a new word for 'token': Here's what's happening in the world of Chinese AI（Fortune）；CocoLoop、China's MiniMax, Zhipu AI beat OpenAI to IPO（Rest of World）；MiniMax doubles in Hong Kong debut, marking yet another Chinese AI listing（CNBC）；After Raising $500M: How Far Is Dark Side of the Moon from the Real "Safe Zone"?（36Kr）；Chinese AI Firm Moonshot Aims for $18 Billion Valuation（PYMNTS）